Главное назначение акционерной формы организации - сосредоточение разрозненных капиталов под единым управлением . Поэтому очевидно, что экономическая функция акций - техническое обеспечение возможности такого объединения. Среди целей аккумуляции капитала в качестве основополагающей можно обозначить реализацию крупномасштабных проектов в рамках производительного использования привлеченного капитала. Необходимо подчеркнуть, что акция, имея экономическую и правовую природу, обеспечивает акционеру право участия в управлении обществом, но не право владения его имуществом. Отношения "общество - акционер" коренным образом отличаются от отношений "общество - кредитор". Оба экономических субъекта предоставляют бизнесу необходимое финансирование, но первый становится участником организации, тогда как второй остается посторонним по отношению к ней.
Объединяющая, или аккумулирующая, функция акционерного капитала очевидна при анализе наиболее ярких событий из истории акционерного дела: Миссисипская компания под эгидой Джона Ло во Франции, Компания Южных морей в Великобритании, авантюра Фердинанда Лессепса со строительством Панамского канала. Но и новейшая история, и правовой волюнтаризм в подходе к экономическим понятиям наделили акции несвойственной им некогда функцией инструмента перераспределения собственности. (Именно это отмечает в своей работе профессор А.Б. Фельдман, говоря о "навязанной функции".) Действительно, в российском законодательстве дается следующее определение: акция - эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права ее владельца (акционера) на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов, на участие в управлении акционерным обществом и на часть имущества, остающегося после его ликвидации. Акция является именной ценной бумагой . Однако похожее определение акции дается и во французском законодательстве .
С другой стороны, развитый рынок ценных бумаг, развитый рынок корпоративного контроля, о котором еще будет разговор далее, ставит нас перед фактом, что аккумулирующая функция не единственная и не главная. Не менее важна функция распределения контроля. Между тем в условиях российской реальности перераспределение собственности не равносильно понятию распределения контроля. Очевидно почему.
Третьей экономической функцией акции можно по праву считать инвестиционную функцию со всеми ее разновидностями: сберегательную, дивидендную, спекулятивную.
Прочие не менее важные черты акции таковы: данная ценная бумага является титулом собственности, она бессрочна, предполагает ограниченную ответственность и в определенном смысле неделима.
Акции можно классифицировать по разным признакам, среди которых:
- особенности оборота: именные и на предъявителя. Широкое распространение акции на предъявителя получили в Швейцарии;
- наличие номинала: номинальные и безноминальные (в США);
- целевая группа инвесторов: акции предприятия и трудового коллектива;
- специфика прав акционеров: обыкновенные и привилегированные.
Как правило, привилегированные акции выпускаются, когда:
- обществу необходим капитал: для корректировки финансовых показателей или для инвестиционных проектов;
- владельцы не хотят размывать свое влияние и менять сложившуюся в АО расстановку сил;
- акционерное финансирование предпочтительней долгового: общество не желает увеличивать долговую нагрузку, стоимость акционерного капитала оказывается ниже, чем долгового.
Из всего вышесказанного очевидно, что общество несет дополнительную нагрузку, связанную с выплатой дивидендов по привилегированным акциям;
- инвестиционное качество: грошовые акции, акции предприятий возникающего роста, акции предприятий установившегося роста, акции крупных предприятий, находящихся в зрелой стадии развития, акции предприятий угасающего роста, акции монополий.
В России самое большое пространство для конструирования акционерного капитала представляют привилегированные акции (ПА). В ходе приватизации существовали ПА класса А и класса Б, а также такая разновидность акций, как "золотая акция", представляющая собой инструмент государственного контроля и участия в акционерном капитале.
Конвертируемые ПА (КПА) дают в течение обозначенного периода времени возможность их владельцу конвертировать ПА в обыкновенные акции. Изначально инвестор может быть не уверен, что организация будет приносить ему требуемый уровень дохода, и поэтому он может приобрести КПА. По мере стабилизации прибыли общества и, соответственно, прибыли на обыкновенные акции (ОА) инвестор может предпочесть конвертировать ПА в ОА.
Участвующие ПА дают право на некоторый фиксированный дивиденд, а также на экстра-дивиденд, определяемый на основе результатов хозяйственной деятельности общества.
ПА с регулируемой ставкой дивиденда - в данном случае ставка привязывается к ставке по другому надежному инструменту.
Кумулятивные ПА - акции, по которым накапливаются дивиденды в случае временной невыплаты.
Гарантированные ПА - выплаты дивидендов гарантирует другая компания, например материнская по отношению к дочерней.
Приоритетные ПА - обладающие старшинством по отношению к другим привилегированным акциям, например старшие и младшие ПА.
Привилегированные акции могут быть отзывными, или возвратными. В этом случае АО должно разработать способы выкупа. Различают:
ПА с фондом погашения. Фонд погашения создается при выпуске ценных бумаг, и средства из этого фонда периодически расходуются на выкуп ранее выпущенной эмиссии;
ПА с фондом покупки. Фонд покупки создается для поддержания необходимого уровня ликвидности и для управления АК. Покупки могут осуществляться в благоприятные периоды и не носят обязательного характера;
ПА с опционом на продажу. Акции продаются вместе с опционом, который содержит требования к эмитенту в определенный срок и по определенной цене выкупить данные акции.
Как результат такого разнообразия "акционерных продуктов", представляемых ПА, возникают возможности и иногда необходимость создания комбинированного продукта, как, например, "кумулятивная привилегированная акция класса A". Суть данной комбинированной акции - "понавешать" на нее, выражаясь американским жаргоном, "колокольчики и свистки" (bells and whistles) - те права, которыми эмитент стремится наделить свою акцию, чтобы ее правильно упаковать. В американском жаргоне также есть ряд интересных терминов, описывающих акции с точки зрения специфики торговли ими: акции-сони (неактивно торгуемые), иди-иди акции, обаяшки, гвозди программы, щенки .
В части управления акционерным капиталом в зависимости от количественных и качественных изменений можно выделить три основных направления:
1) меры по увеличению акционерного капитала;
2) меры, приводящие к уменьшению акционерного капитала;
3) меры, направленные на структурное изменение акционерного капитала.
Конкретные меры предприятия в отношении акционерного капитала определяются общей стратегией компании в отношении собственных акций, при этом существуют определенные причины, побуждающие компанию эмитировать новые акции либо выкупать и погашать уже существующие.
Компания, испытывающая потребность в долгосрочном финансировании, стоит перед выбором источников: привлекать ли долговое (debt financing) или акционерное финансирование (equity financing) (таблица 2). Ряд инструментов сочетает в себе качества долгового и акционерного финансирования, и вместе они образуют группу смешанного финансирования (mezzanine financing). Примерами мезонинного финансирования могут быть облигации, конвертируемые в акции, долговые обязательства, дающие право кредитору на участие в прибыли.
Таблица 2. - Долговое и акционерное финансирование
Долговое финансирование Акционерное финансирование
Источник финансирования
с фиксированной стоимостью,
не зависящей от доходности
активов Отсутствует обязательство
направления средств на выкуп
акций
Погашение основной суммы и
выплата процентов в отличие
от дивидендов требуются
по закону По закону отсутствует
обязательство выплаты дивидендов
Сроки погашения можно
совместить по времени
с поступлением средств, но они
должны быть определены заранее Увеличивает финансовую базу и
кредитную емкость предприятия
Стоимость привлечения средств
относительно низка Является самым дорогостоящим
источником финансирования, так
как дивиденды не снижают
налогооблагаемую базу,
а стоимость привлечения средств
высока
Как правило, требует
обеспечения в виде основных
средств или гарантий Инвесторы ожидают высокий доход
на свои вложения, так как риск и
неопределенность, связанная
с акционерным капиталом, высоки
Не приводит к изменению
структуры собственности,
а лишь увеличивает долговую
нагрузку Расширение акционерного капитала
размывает владение и контроль со
стороны существующих акционеров
Очевидно, что два самых значительных источника роста акционерного капитала - это уставный капитал и нераспределенная прибыль. Для публичных компаний данные внутренние инструменты роста получают внешнее выражение в росте стоимости акций на рынке.
Корпоративное право предполагает два базовых способа увеличения уставного капитала:
увеличение номинальной стоимости акций (п. 1 ст. 28 Закона об акционерных обществах);
размещение дополнительного выпуска акций (п. 2 ст. 28 вышеуказанного Закона).
Увеличение уставного капитала за счет дополнительного выпуска акций может осуществляться за счет имущества общества. А увеличение УК за счет увеличения номинальной стоимости акции осуществляется только за счет собственного имущества. При увеличении за счет собственного имущества дополнительные акции распределяются пропорционально среди всех акционеров.
Организация выпуска дополнительных акций возможна при наличии в уставе общества объявленных акций. Соответственно, организация эмиссии, подготовка к IPO, например, начинается с внесения изменения в устав общества, увеличивающего количество объявленных акций. При этом количество объявленных акций должно также превышать необходимое для конвертации число конвертируемых в акции ценных бумаг, размещенных обществом. Конвертироваться в акции могут такие эмиссионные ценные бумаги, как облигации и опционы эмитента, а также возможна конвертация привилегированных акций в обыкновенные.
Размещение дополнительных акций производится посредством подписки и конвертации (п. 1 ст. 39 Закона об акционерных обществах).
Процедура эмиссии и размещения акций различна для открытых и закрытых акционерных обществ. Открытое общество может провести размещение посредством как открытой, так и закрытой подписки, если не существует дополнительных ограничений. Закрытое же не имеет право проводить подписку среди неограниченного круга лиц. Таким образом, данная ОПФ уменьшает возможности организации по привлечению дополнительного акционерного финансирования.
Акционеры АО наделяются преимущественным правом на приобретение акций дополнительного выпуска (ст. 40 Закона). Данная правовая норма направлена на защиту прав акционеров и на сохранение структуры акционерного капитала.
В зарубежной практике данное право облачается в форму ценной бумаги, которая называется подписным правом.
Акционерное финансирование предполагает значительную степень открытости компании, которая при определенных условиях может стать объектом враждебного поглощения. Подобные опасения останавливают собственников компании в использовании данного способа финансирования, что проявляется, например, в небольшой доле акций, которую собственники готовы выпустить в свободное обращение. В России инструментарий защиты от враждебных поглощений проработан крайне плохо. В Штатах, в частности, возможно создание эшелонированного совета директоров, использование различных классов акций и так называемых ядовитых пилюль, не считая широкого спектра возможностей, которые могут быть прописаны в уставе общества.
Определенными инструментами управления акционерным капиталом можно считать опционы эмитента и варранты, направленные на стимулирование заинтересованности в развитии компании.
Опцион эмитента - эмиссионная ценная бумага, закрепляющая право ее владельца на покупку в предусмотренный в ней срок и/или при наступлении указанных в ней обстоятельств определенного количества акций эмитента такого опциона по цене, определенной в опционе эмитента. Опцион эмитента является именной ценной бумагой. Принятие решения о размещении опционов эмитента и их размещение осуществляются в соответствии с установленными федеральными законами правилами размещения ценных бумаг, конвертируемых в акции. При этом цена размещения акций во исполнение требований по опционам эмитента определяется в соответствии с ценой, определенной в таком опционе .
Варрант представляет собой американский опцион колл, который выписывает эмитент на свои же бумаги, например акции. Варрант отличается от опциона сроками своего обращения. В зарубежной практике основным назначением варранта стало его использование как инструмента противодействия корпоративным захватам. Российским законодательством выпуск варрантов не предусмотрен.
Использование же таких инструментов, как опцион эмитента, позволяет ориентировать менеджеров на результат в работе, который проявлялся бы в росте курсовой стоимости акций. Это инструмент, который побуждает менеджмент работать в интересах акционеров. Естественно, что выпуск опционов эмитента является своеобразным элементом комплексной программы вознаграждения менеджмента.
Опционная программа должна определять:
- круг участников программы. Данный вопрос решается акционерами компании: какие именно руководители предприятия, каких структурных подразделений и дочерних компаний должны быть включены в систему бонусов и вознаграждений;
- условия получения акций участниками. Среди них могут быть непрерывные трудовые отношения, достижение конкретных поставленных задач по прибыли, продажам и т.п.;
- свойства акций для участия в программе. Акционеры должны решить, осуществляется ли выплата менеджерам за счет акций в обращении, которые компания выкупает для перепродажи менеджерам, или за счет дополнительной эмиссии;
- количество акций для программы. На определение количества акций для участия в программе влияет множество факторов, но согласно Закону о рынке ценных бумаг программа позволит распределить не более 5% от акций определенного типа, размещенных на дату представления документов для государственной регистрации (ст. 27.1);
- цена приобретения акции. Эта цена складывается из цены размещения опциона эмитента (которая не может быть ниже номинальной стоимости акций, предназначенных для приобретения при реализации опциона) и цены приобретения акции, которая указана в опционе;
- определение момента перехода прав на акции. Более эффективная система вознаграждения предполагает реализацию прав траншами;
- разработка юридических гарантий участникам программы. Создаются на случай реорганизации компании и других незапланированных сценариев;
- вхождение и выход участников из программы. Эти положения должны быть оговорены на случай прихода нового менеджера в компанию или, наоборот, на случай увольнения. При этом уходящие менеджеры могут как остаться в программе (good leaver), так и выйти из нее (bad leaver), но основа для подобных решений должна содержаться в опционной программе.
Формально уменьшение акционерного капитала может происходить в первую очередь за счет уменьшения уставного капитала. В то же время современные концепции акционерной стоимости, речь о которых пойдет далее, такие как, например, SVA, рассматривающие стоимость как поток, предполагают, что акционерная стоимость создается за счет всего комплекса деятельности общества, но здесь уже имеется в виду стоимость, заданная для акционеров.
Итак, УК может быть уменьшен:
путем уменьшения номинальной стоимости акции (п. 1 ст. 29 Закона об акционерных обществах);
путем сокращения общего количества акций (п. 1 ст. 29 Закона).
Акционерное общество в случае уменьшения УК обязано письменно уведомить своих кредиторов об уменьшении УК и о его новом размере (ст. 30 Закона).
Примером политики уменьшения акционерного капитала может быть политика выкупа акций с целью их погашения, но в целом выкуп акций может производиться не только с целью погашения и уменьшения УК, но и как часть стратегии общества по управлению своим акционерным капиталом. Среди целей такого выкупа могут быть: корректировка динамики курсовой стоимости акций, если они обращаются на рынке, оптимизация финансирования за счет уменьшения стоимости акционерного капитала (оптимизация значения WACC), управление структурой акционерного капитала.
Собственные акции АО, выкупленные у акционеров, в мировой практике называются казначейскими акциями. Казначейские акции могут быть и привилегированными, и обычными и могут использоваться:
- для игры на повышение, то есть для создания искусственно повышенного спроса на акции;
- для выплат дивидендов акциями, то есть для поощрения сотрудников путем привлечения их к участию в распределении прибыли, в управлении собственностью (обращение казначейских акций подчиняется общим правилам обращения акций);
- для ведения собственных котировок на акции на АО;
- для противостояния попыткам установления контроля над АО, поскольку резерв акций - резерв голосов;
- для регулирования размера дивидендов, поскольку на акции, находящиеся на балансе АО, дивиденды не начисляются;
- для противостояния игре на понижение, поскольку скупка собственных акций компанией не дает акциям сильно падать в цене.
Выкуп может осуществляться на вторичном рынке, в рамках тендерного предложения или в рамках переговоров с группами акционеров.
Законодательство регулирует правила выкупа, устанавливая ряд ограничений (ст. ст. 72, 73 Закона):
- общество не может принимать решение о приобретении им акций, если номинальная стоимость акций общества, находящихся в обращении, составит менее 90 процентов от уставного капитала общества;
- выкуп с целью погашения запрещен, если это повлечет за собой уменьшение размера УК ниже его минимально возможного значения;
- выкуп запрещен до полной оплаты УК;
- выкуп запрещен в случае, если АО отвечает критериям несостоятельности, банкротства;
- выкуп запрещен, если на момент приобретения акций стоимость чистых активов общества меньше его уставного капитала, резервного фонда, если она превышает номинальную стоимость определенной уставом ликвидационной стоимости размещенных привилегированных акций либо может стать меньше их размера в результате приобретения акций.
Таким образом, у общества есть определенный резерв в размере 10% для поддержания курса акций или других целей.
В случае неполной оплаты УК в течение установленного срока (один год) неоплаченные акции переходят в собственность общества.
Акции общества, выкупленные у акционеров, поступают в распоряжение общества, за исключением случаев его реорганизации, когда АО обязано погасить акции при их выкупе (ст. 75 Закона об акционерных обществах). Казначейские акции, как это уже частично было отмечено, не предоставляют права голоса, не учитываются при подсчете голосов, по ним не начисляются дивиденды. Они должны быть реализованы по их рыночной стоимости не позднее одного года начиная с даты их выкупа, иначе общее собрание акционеров должно принять решение об уменьшении уставного капитала общества путем погашения указанных акций. Казначейские акции по российскому законодательству называются размещенными до их погашения (п. 1 ст. 27 Закона).
Выкуп акций осуществляется и на этапе реорганизации организаций и консолидации активов.
Процедура выкупа акций может быть как единовременной, так и являться частью долгосрочной стратегии компании.
В 2006 г. были произведены выкупы акций компаниями "Норильский никель", ГАЗ, СУАЛ, Группой "Разгуляй" и др.(таблица 3).
Таблица 3. – Примеры выкупа акций компаниями
Компания Выкуп акций
Пятерочка Проводит выкуп своих акций на открытом рынке на сумму
150 млн долл. для реализации опционной программы для
менеджмента компании. Опционы будут реализованы в
2008 г. Программа выкупа запущена 30 июня 2006 г.
Предполагается, что выкуп будет завершен в течение
5 лет
МТС Планирует намеренно выкупить до 10% своих акций,
обращающихся в форме ADR, на открытом рынке. Скупку
ADR будет проводить недавно учрежденная "дочка" МТС -
Mobile TeleSystems Bermuda Ltd. Программа выкупа ADR
будет действовать до 31 августа 2007 г.
Скупка акций может осуществляться отдельным акционером, который наращивает свою долю в акционерном капитале. Этот процесс носит название "консолидации пакета акций". Часто истинной причиной подобной консолидации может быть полная или частичная продажа бизнеса. В августе инвестиционная компания "Тройка Диалог" завершила консолидацию собственного пакета акций в руках партнерства "Тройка Диалог", по сути, в руках менеджмента. Компания выкупила у швейцарского инвестфонда Hansa AG 5% своих акций. Ранее в 2002 г. "Тройка" выкупила 80% акций, принадлежавших "Банку Москвы". Переговоры "Тройки" с J.P. Morgan Chase пока не подтверждаются, однако в деловых кругах считается, что именно возможная продажа компании иностранным инвесторам - истинная причина консолидации бизнеса в руках менеджмента.
Политика изменения структуры акционерного капитала не приводит к изменению общего объема акционерного капитала, но направлена на существенное изменение его внутренних составляющих. Разновидностями структурирования акционерного капитала являются консолидация и дробление акций общества. Принятие решений по данному вопросу возложено на собрание акционеров.
Дробление акций (stock split) - процедура конвертации акций путем обмена одной акции на несколько акций меньшего номинала той же категории или типа. В результате дробления акционеры получают вместо имеющихся акций число акций, которое определяется на основе коэффициента дробления.
Зачем необходима подобная процедура? Среди основных причин можно выделить:
- уменьшение стоимости одной акции для оптимизации торговли и расчетов. Слишком дорогие акции представляют значительный риск для инвесторов, так как часто имеют высокую волатильность;
- уменьшение стоимости акции для удобства акционеров. Имеет задачей позволить избежать акционерам уплаты лишних налогов (данный аспект будет рассмотрен ниже в разделе "Баффеттология");
- упрощение процедур консолидации бизнеса. Например, в процессе конвертации акций при переходе на единую акцию при значительном различии цен акций объединяемых компаний произвести точные расчеты не представляется возможным. Одним из недавних примеров можно назвать банк ВТБ, который вступает в заключительную фазу присоединения ПСБ, для чего произвел дробление акций с коэффициентом 1:10 000, снизив тем самым стоимость одной акции с 1000 руб. до 1 коп. Таким образом, это упростит обмен акций ПСБ номинальной стоимостью 1 руб. на акции ВТБ. Предполагается, что ВТБ предложит выкупить акционерам ПСБ акции по 22 руб., притом что за одну акцию ПСБ акционер сможет получить 365 акций ВТБ.
Консолидация акций (reverse stock split), или, как ее называют иногда, реверсивное дробление, - процедура конвертации акций путем объединения определенного числа акций в одну категорию одного и того же типа. Для данной процедуры устанавливается коэффициент реверсивного дробления.
Формально основополагающей целью консолидации акций является повышение инвестиционной привлекательности бумаги для инвесторов, которые сторонятся обесцененных ценных бумаг (обесцененные бумаги не всегда по своей сути недооцененные), и в данном случае консолидация может способствовать формированию более благоприятного мнения у инвесторов относительно рынка акций компании. По логике вещей решение о консолидации принимается для большего удобства акционеров. Однако вплоть до 2002 г. само корпоративное право позволяло мажоритарному акционеру "избавиться" от нежелательных миноритариев, проведя консолидацию, ввиду того, что закон требовал обязательного выкупа дробных акций, образующихся в результате консолидации по цене, определявшейся в соответствии со ст. 77 Закона об акционерных обществах: по рыночной цене, утверждаемой советом директоров. Таким образом, существовала возможность для мажоритарных акционеров, владевших 50% плюс одной акцией, с помощью нескольких последовательных консолидаций вовсе избавиться от других акционеров.
Возможно сочетание этих двух инструментов управления акционерным капиталом и, например, дробление акций с целью упрощения процедуры слияния, а затем консолидация акций с той или иной целью.
Одним из вариантов выкупа акций является принудительный выкуп акций, или сквиз-аут (от англ. squeeze out - "вытеснение", "выдавливание"). Данная процедура предусмотрена законодательством ряда стран и предполагает обязательную продажу акций миноритарных акционеров без их согласия крупному акционеру. Механизм принудительного выкупа позволяет крупным акционерам завершить консолидацию, осуществляемую посредством процедуры добровольного или обязательного предложения. Пороговым значением для сквиз-аута устанавливается наличие пакета 90 - 98% от величины уставного капитала - конкретные значения устанавливаются законодательством страны, применяющей данный инструмент.
В Германии группа акционеров, владеющих по меньшей мере 95% акций компании, обладает правом выкупить (to squeeze out) оставшиеся акции миноритариев, заплатив им адекватную компенсацию. Процедуру регулирует акт по слияниям и поглощениям.
В России данная процедура была введена в июле 2006 г. и позволяет владельцам 95% голосующих акций общества выкупить у акционеров - владельцев акций открытого общества, а также у владельцев эмиссионных ценных бумаг, конвертируемых в такие акции, указанные ценные бумаги.
Целью введения процедуры принудительного выкупа акций является, хотя это может на первый взгляд показаться странным, защита прав миноритариев. В условиях наличия очень крупного пакета акций у одного акционера рынок акций компании теряет свою ликвидность и, следовательно, акционеры лишаются возможности реализовать свои акции по выгодной для них цене на публичном рынке. Интерес же мажоритарного акционера состоит в получении полного контроля над предприятием. Данная правовая норма предполагает жесткий контроль за ценами и условиями выкупа, которые должны быть максимально выгодны для миноритария.
Противоположной сквиз-ауту правовой нормой является право требования обязательного для крупного акционера выкупа акций миноритарных акционеров при наличии желания последних (sell-out). Право на требование предоставляется миноритариям при тех же условиях, при которых право на сквиз-аут наступает у крупных акционеров.
Похожие рефераты:
- Основы управления акционерным капиталом
Главное назначение акционерной формы организации - сосредоточение разрозненных капиталов под единым управлением . Поэтому очевидно, что экономическая функция акций - техническое обеспечение возможн...- Оценка эффективности управления акционерным капиталом
Очевидно, что необходима система показателей и концепций количественной оценки результатов управления акционерным капиталом. Инструменты подобного анализа можно объединить в две группы:
=...- Управление акционерным капиталом банка
Управление капиталом означает прогнозирование его величины с учетом роста объема балансовых и забалансовых операций, величины рисков, принимаемых банком, соблюдения установленных нормативными...- Принципы управления акционерным обществом
Принципы управления акционерным обществом (корпоративное управление) - это основные, исходные положения, которые характеризуют управление и имеют существенное значение для понимания его как системы...- Особенности управления собственным капиталом
банка
Управление капиталом означает прогнозирование его величины с учетом роста объема балансовых и забалансовых операций, величины рисков, принимаемых банком, соблюдения установленных нормативными актами...
|
Дипломные работы 
